稜鏡丨香港IPO悖論:募資額全球第一 回報率十年新低

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作者|耿荷 發自香港


編者按:

2018年是個歷史「大年」。


這一年,正值改革開放40年周年。一個宏大卻關係到社會民生的時代烙印,帶給我們衆多思考和前進動力;

這一年,宏觀經濟和各個行業都在發生顯著變化,從金融行業去槓桿到資本市場大波動,從地產調控深水區到消費領域新格局,我們各個生活側面也在隨之調整;

這 一年,網際網路創業公司上演了一場集體IPO盛宴。這股新生力量正在成熟,改變著中國商業的生產力方式和生產關係結構;

臨近歲末,同時處於這個信息泛濫但優質信息稀缺的時代,《稜鏡》希望從金融業、資本市場,以及地產、消費、文娛等重點產業領域入手,復盤他們的這不平凡的一年。

我們希望,這一疊歷史底稿的作用不僅僅是總結過去,更重要的,是讓我們砥礪前行於未來。

2018年,香港交易所(下稱「港交所」)鑼鼓喧天。


7月9日,小米集團(HK1810)上市當天,港交所出現一面全新大鑼,直徑1.8米,連同支架高達3米。


港交所金融博物館改造完畢時,原計劃啓用這面大鑼,但按照港交所解釋,當時「沒來得及」。適逢同股不同權改革第一股小米上市,港交所決定讓雷軍第一個擂響。


三天之後,港交所出現一個刷新所有人想像力的場面:4面鑼一字排開,8家上市公司一把手,兩兩一鑼,在倒計時最後一刻,一起振臂敲鑼。


如是盛景浮現,關鍵因素之一是港交所2018年完成上市架構改革,同股不同權的公司終獲放行。


曾經與香港擦肩而過的阿里巴巴等大公司,再無赴港上市的制度障礙。與此同時,對於尚未盈利的生物科技公司,港交所有條件地擁抱它們。


上市公司如潮湧來,這使得香港重奪2018年全球交易所IPO融資額冠軍。截至12月18日,共有209家公司在港IPO,集資總額逾2800億港元。


看似歌舞昇平,但香港的IPO生意卻是旺丁不旺財。


在全球股市整體氛圍低迷的背景之下,2018年香港的IPO公司集體面臨估值縮水上市、上市後股價破發等一系列問題。


展望2019年,不確定性的迷霧遠未消散。



圖說:2018年香港IPO盛景之一,8家上市公司一起敲鑼上市。

錯過阿里,趕上美團小米


同股不同權架構公司赴港上市的政策落地,系2018年香港IPO市場的顛覆性改革措施。


年初,香港特首林鄭月娥會見阿里巴巴董事長馬雲時,公開邀請阿里巴巴考慮轉赴香港上市。


馬雲不失禮貌地回答:「我已經收到訊息,將認真考慮集團到香港上市的可能性。」


4年之前,阿里巴巴因香港未能採納同股不同權制度,「揮淚」赴美IPO。


在林鄭月娥向馬雲發出邀請之時,同股不同權改革落地箭在弦上。三個多月後的4月24日,港交所正式發布《新興及創新產業公司上市制度》諮詢總結,意味著香港市場討論了4年之久的上市制度改革,塵埃落定。


這是20多年來,香港金融體制最重要的一項改革。


7月9日,港交所同股不同權第一股小米集團,正式駕到。但其上市過程,一如這個新制度的誕生過程,一波三折。


估值是其核心問題。


2017年,躊躇滿志的小米,曾經期待1000億美元的IPO估值。最終,香港市場給出的價格是500億美元,腰斬一半。


代西是某投行資本市場部的負責人,他目睹了小米從啓動上市,到經過各方博弈,直至最後成功敲鐘的全過程。


「從年初,一些老股東開始出售小米舊股,據悉估值850億,不少投資者因搶不到貨而倍感遺憾。後來,市場行情逐漸轉差,小米的估值不斷縮水,到最後一刻僅得到一個折中的估值水平。」代西告訴《稜鏡》,小米的上市過程,就像今年香港IPO市場走勢一般高開低走。


7月9日,雷軍敲響了那面首次亮相的大鑼,小米正式登陸港交所,各方長舒一口氣。


對於小米以這麼「便宜」的價格在香港上市,雷軍或許有些不滿。在當初就小米是否應該上市時,他說自己投的是反對票。


「欲望是個無底洞,當見好就收。」在香港某投行工作的Alex對《稜鏡》說道,「他有什麼好不滿的,在自己不知情的情況下獲授99億港元的股票獎金。而且,投資人都著急退出,不上市能行嗎?」


小米上市後的1個多月,同股不同權第二股美團點評到來。在王興帶領下的一衆管理層,中規中矩地完成了上市儀式。


香港同股不同權落地的第一個年頭,小米和美團兩家源於內地的新經濟獨角獸成功登陸港交所,讓香港有望成爲「孕育創意公司世界級搖籃」。

募資額冠絕全球交易所


2018年,港交所重奪全球交易所IPO集資額冠軍,超過紐交所、東京證券交易所和納斯達克。


根據德勤統計,按照融資規模來看,2018年全球集資額前五名的公司,分別爲軟銀公司(1652億港元)、中國鐵塔(588億港元)、小米集團(426億港元)、西門子醫療(390億港元)以及美團點評(331億港元)。


上述5家公司,港交所獨攬三家——中國鐵塔、小米以及美團。2018年全年,港交所IPO的集資額2866億港元,位居全球交易所之首。


德勤表示,這三家巨無霸公司,貢獻了全年香港IPO集資額的70%以上。另外的30%的集資額被206家公司瓜分。


以2018年全年計,共有209家公司在香港上市,同樣刷新港交所的數量記錄。例如海底撈火鍋、平安好醫生、華興資本等,都是耳熟能詳的知名公司。


此外,得益於香港的上市制度改革,未盈利的生物科技公司在香港上市成爲可能。2018年全年,4家生物科技公司登陸港交所,分別是歌禮製藥、百濟神州、華領醫藥以及信達生物。


這麼多公司選擇在今年上市,絕非偶然。


高盛亞洲(除日本)股票資本市場聯席主管王亞軍對《稜鏡》分析稱:「驅動IPO數量增長的,不是股市大盤的情況,而是行業發展到一定階段,恰逢實體經濟下行,企業產生更強的上市融資需求。」


企業要在經濟低迷中,抓住香港融資平台這個浮板;投資人要在行業的潮水褪去之前,儘快套現離場。這些訴求,造就2018年香港IPO市場的繁華,也讓這裡的金融從業者歡騰、監管者忙碌。


有消息人士向《稜鏡》透露,按照慣例,香港證監會每周只有星期四一天召開面向IPO申請的聆訊會議,「在今年IPO數量創記錄的背景之下,香港證監會不僅要每周四開一天會,還要特意加開聆訊會議。」


王亞軍所在的高盛,應當是今年香港投行界的贏家之一。在中國鐵塔、小米以及美團三家巨無霸的IPO過程中,高盛均以保薦人身份出現。根據Dealogic排名,若以全球協調人、帳簿管理人的融資規模計算,高盛均排在香港投行第一位。


投行之間,機遇與競爭並行不悖。


例如,號稱「安卓生態第一股」的萬咖壹聯在上市前夕,四家保薦人減爲三家,原本出現在保薦人之列的花旗,最後時刻出局。


「中金(萬咖壹聯的另一家保薦人)和花旗水火不容,活都是中金乾的,但花旗還要說了算,而且花旗也忙,實際投入到案子中的精力不多。在這場投行之間相互碾壓的競爭中,花旗自然就出局了。」接近萬咖壹聯的人士向《稜鏡》透露,這件事也顯示了,諸如中金等中資投行在IPO中的話語權不斷提升,「畢竟這些內地公司後續在業務發展中,更多還要依靠中資金融機構。」


萬咖壹聯背後的保薦人之爭,只是投行激烈競爭的一個縮影。


「競爭背後贏家通吃,弱者還是多數,」代西告訴《稜鏡》,一線券商在今年IPO大潮中的確賺到錢了,但不少中小券商全年下來賺的吆喝比錢多,「爲了能在年末的投行排名中靠前一點,大家還是得多接IPO的案子,但競爭激烈,報價走低,有可能承銷的費用無法覆蓋投入的人力成本。」


新股回報創十年新低


旺丁不旺財的,不只是賣方機構。


Tonny是一隻IPO基金的經理,他的2018年,主要在加班中度過。200多家公司IPO,買還是不買?他只能犧牲睡眠,換取決策時間。


「我研究了很多公司,但真正值得買的不多,買入後若想賺到錢,還需要賣得早一點。比如,平安好醫生IPO第一天,沒來得及賣,算下來等於虧掉了手續費。」Tonny說,今年上市的這些公司,能看得懂、估值合理的太少,「特別是生物科技公司,需要很強的專業知識才能看懂,我們實在是不敢碰。」


忙碌了一整年,Tonny負責的基金回報不虧不贏,「畢竟恒生指數在這一年中,從33223點全年高位跌去逾20%,我算是跑贏了大市。」


高盛亞洲(除日本)股票資本市場聯席主管王亞軍感慨,恒生指數這個跌幅已經堪比10年前全球金融危機,技術上已經進入熊市。


2018年的確是最近十年以來,港股IPO回報最差的一年。


融資額不少於1億美元的IPO公司,上市第一個月平均下跌6.2%。德勤的統計還顯示,今年主板新股上市的首日回報也由去年的18%,降至今年的13%。


《稜鏡》統計今年三大募資王股價走勢發現,截至12月21日收市,小米股價由招股價每股16.8港元,跌至13.68港元,跌幅18.57%;美團由招股價每股72.65港元,跌至46.9港元,跌幅35%;只有中國鐵塔由招股價1.26港元,升近17%,報1.47港元。


再觀察那四隻生物醫藥公司可知,截至12月21日,三家公司較招股價錄得下跌,跌幅最大的是歌禮製藥,與上市首日相比股價大幅下跌60%;百濟神州跌幅27%;華領醫藥微跌1.2%。唯獨信達生物升46%,至20.95港元。


如是環境之下,與去年的新股估值相比,2018年的新股IPO估值嚴重縮水。


德勤統計數據顯示,2018年,僅有34%的IPO定價高於發售價的中間值,較2017年下跌8個百分點。


伴隨港股進一步下跌,到2018年第四季度,部分新經濟公司爲了在年底前上市,主動調低估值水平。


同城藝龍即是一例,「原本計劃融資大幾億美元,但後來市況變差,加上攜程公布的三季度財報數據走低,同城藝龍最後只好選擇壓縮融資規模到小几億美元,爲的就是能在2018財年之內上市。」多位投行人士對《稜鏡》透露。


今年這些新經濟公司,估值被壓低,上市後破發的現象,均可看作是價值回歸,「特別是針對當下一二級市場估值倒掛的問題,一級市場投資人應當意識到,由他們拉高的估值,二級市場不會買帳了。」上述投行人士表示。


展望對於2019年香港IPO走勢,業內人士分析,募資額能否超越今年,取決於螞蟻金服、滴滴、跳動字節等大型獨角獸的上市傳聞能否如期兌現。


民營企業、新經濟公司的上市需求剛剛開始,現在在港交所交表排隊的IPO申請已有200多家,「但是明年到底能有多少能發出來,還是個未知數。」代西的態度是香港投行業的一個縮影——謹慎大於樂觀。


他說,在中美貿易博弈仍有變數、宏觀經濟充滿挑戰、信貸政策收緊等背景之下,香港IPO市場將迎來充滿挑戰的一年。